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Ｋ┃Ｆ┃Ｇ┃━━━━━━━━━━━━ No. 349∥ Nov 17, 2009  ━━━
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■お気を付け下さい
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【11月18日(ブルームバーグ)】：日銀が19、20日に開く金融政策決定会合では、
ブルームバーグ・ニュースの調査で有力日銀ウオッチャー17人全員が現状維持
を予想した。民主党政権は近くデフレ宣言に踏み切るとみられている。財政赤
字拡大への懸念から長期金利に上昇圧力がかかる中、日銀に一段の金融緩和圧
力が高まる可能性がある。 

16日発表された7-9月の実質国内総生産(GDP)は、前期比年率4.8％増と事前予想
（2.9％増）を大きく上回り、2四半期連続のプラス成長を維持した。大和総研
の田谷禎三特別理事は「GDPで設備投資が下げ止まったらしいこと、消費が予想
以上に好調だったことを確認したことは、先行きの不透明感を若干小さくした」
と語る。

一方、日興コーディアル証券の岩下真理チーフマーケットエコノミストは「設
備投資の下げ止まりは朗報だが、政策効果による消費押し上げと想定外の在庫
増は先行きに対し慎重にならざるを得ない」と指摘。

景気の足取りは年明け以降緩やかなものにとどまり、「在庫復元の反動減が大
きく出るタイミングでは、マイナス成長の可能性も否定できない。来年前半は 
踊り場局面になる可能性がある」とみる。 

日銀は先月30日公表した経済・物価情勢の展望（展望リポート）で、2010年度
の実質GDP成長率がプラス1.2％、11年度がプラス2.1％（いずれ も政策委員の
中央値）と徐々に上向いていくとの見通しを示した。ただ同時に、「10年度初
頃には公共投資や耐久財消費に反動が生じるとみられること等から、実質GDPが
一時的に弱まる局面もあり得る」として、踊り場入りの可能性も示唆した。 

政府がデフレ公式宣言へ 

こうした中、菅直人経済財政担当相は16日の会見で「デフレ的な状況に入りつ
つあるのではとの懸念を持っている」と述べた。9月の消費者物価指数（除く
生鮮食品、コアCPI）は前年同月比2.3％低下。7-9月の名目GDPは前期比年率
0.3％減と6期連続のマイナスで、国内需要デフレーターは前年同期比2.6％低
下した。

菅経済財政担当相17日の会見で、デフレに対する政府の認識について「最終的
には月例経済報告の中で何らかの表現がされる」と述べた。政府は20日に月例
経済報告を発表する。

みずほ証券の上野泰也チーフマーケットエコノミストは「政府が約3年ぶりに、
日本経済はデフレであると公式宣言する可能性が高まっている」とみる。

野村証券の松沢中チーフストラテジストは「物価マイナスが続いても、成長が
続いていればデフレスパイラルではないというのが日銀のロジックだが、来年
前半に成長率が潜在成長を下回った場合、この説明が苦しくなる。選択肢とし
ては時間軸導入か長期国債買い入れ増額だろうが、機動性からみて後者を選択
する可能性が高い」とみる。 

長期金利に上昇圧力 

日興コーディアル証券の岩下氏も「来年前半に景気の踊り場を迎えるような局
面となれば、来夏に参院選を控えた政府からも協力要請の可能性はある」と指
摘。また、「急激な円高進行による企業収益の一段の下押しの可能性が高まっ
た場合には、何もしないという選択より、長期国債買い入れ増額を検討するこ
とになる だろう」という。 

こうした長期国債買い入れへの思惑が高まっている背景にあるのは、長期金利
の上昇だ。国債増発懸念を背景に、10月上旬から1カ月あまりの間に1.24％から
1.5％近くに上昇。

足元では落ち着きを取り戻しているが、東短リサーチの加藤出チーフエコノミ
ストは「財政赤字が無節操に膨張していくイメージを回避しないと、長期金利
にとって危険な事態が生じる恐れがある」と語る。 

三菱ＵＦＪ証券の石井純チー フ債券ストラテジストは「民主党の経済政策は来
夏の参院選にらみという多分に近視眼的な印象がある。中長期的な成長・財務
戦略が致命的に欠如しており、歪みは新規国債発行額の膨張リスクとなって顕
在化しつつある」と指摘。「このまま走っていけば、膨張する国債残高のファ
イナンスというツケを日銀に回すことになりかねない。危うさが漂う」と懸念
する。

来年3月までに国債買い入れ増額も HSBC証券の白石誠司チーフエコノミストも
「民主党の経済政策は弱者重視の所得分配政策であり、マクロ経済政策とは言
いにくい。セーフティーネットの名を借りた平時における非効率部門への資源
集中は、日本経済の中長期的な生産性低下、財政悪化加速リスクをかなりの確
率で高めてしまうだろう」と指摘する。 

白石氏はその上で、「市場の国債消化能力は無限ではないとの認識が民主党に
あると仮定すると、いずれは日銀に対して国債引き受け的な圧力が強まる展開
も十分想定される。デフレ宣言はその初動かもしれない」とみる。

クレディ・スイス証券の白川浩道チーフエコノミストは、国債買い入れ増額の
可能性が「十分にある」として、来年3月までに月額2000億円の増額を予想し
ている。

さて、この記事を読まれて皆様は何を感じられましたか？　
日銀が、長期債と言えども、国債を直接買い入れするという意味をどうお感じ
なりましたでしょうか？　個人的には、「とうとうここまで来たか！」という
のが率直な感想です。

日銀＝中央銀行が、国債を直接買い入れをするということは、かなり危険な状
況と思います。今でも、日本国国債は、その95％を内国消費に頼っており、外
国人が保有するのは、5％だけです。

つまり、昨年のリーマンショック以前より続いていた2％を切るという低金利
でAAの格付けであれば、外国人だけでなく日本国民も含めて他にもっと魅力的
な債券がある訳ですからそちらの方を買うのは道理だと思います。

とすれば、今では、取り敢えず市場で消化できている日本国国債も徐々にその
消化が出来なくなるのも道理と思います。その中で、中央銀行が、直接、国債
の買い付けを行うということは、＝政府が無尽蔵にお金を市場にばら撒く権利
を持つということになります。

通常であれば、政府は、国債を発行して、それを市場で健全に消化して貰い、
国家の運営を行う筈です。しかしながら、対外債務と貿易収支は黒字と言いな
がらも、一方で巨額な借金を抱え、かつ税収不足に悩む日本政府としては、赤
字国債を発行せずに国家運営を行うことは不可能になっている現実があります。

それでも、市場で健全に国債が消化できていれば、たとえ、その消化の為のお
金が内国での調達であろうと、外国よりの調達でもまだ救いの余地があります。

しかしながら、政府が出す国債を中央銀行が直接買い入れするようなことは、
政府が「打ち出の小槌」を手に入れたのと同じであり、政府が発行する国債を
市場で消化できなければ、中央銀行に持ち込み買い取らせる。中央銀行は、そ
れに応じて現金を政府に渡す。（日銀券の印刷機を持っているのは日銀ですか
ら幾らでもお札は刷れます）

つまり、多くのお金が市場に流れることになります。そうすれば、今度は、為
替市場では円の価値の下落（円安）、国内においては、デフレよりインフレに
方向が変わります。

確かにインフレになることは良いのですが、問題は、そのインフレの度合をど
こまで政府、中央銀行がコントロールできるかという点です。過去の歴史を看
る限り、インフレをきちんと管理できた事例はありません。

その先に待っているのは、国家財政の破綻だけと考えるのは私だけでしょうか？　
皆様、良くお考え下さい。

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